Research and产能周期视角下的煤炭行业复盘2024年2月23日信达证羞CINDA SECURITIES证养研究报告产能周期视角下的煤炭行业复盘行业研究2024年2月23日行业深度报告左前明能源行业首席分析师核心结论：执业编号：S1500518070001联系电话：010-83326712◆从能源周期表现看，能源行业景气周期直接休现于能源价格的上涨，而能源邮价格的形响因素长期萧货币、中期希供给、短期看需求。通过复盘历史能源煤炭行业周期，我们发现夹行货币供应量、产能供给和下游需求是影响能源樊继拓首席策略分析师价格（包括上游资源品如原油、煤炭价格）的三个重要因素，但在不同的时执业编号：S1500521060001问维度内这三个因素对价格的影响程度各有不同。即，长期来看，货币超发联系电话：+8613585643916可能导致能源价格每隔10-20年有一次系统性抬升，需求波动会在1-2年内邮箱：fanj ituoec indasc.com影响能源价格，而产能供给则是5-10年时问维度内影响能源价格的主要因素。基于我们对煤炭供需的长期研究，本艳煤炭价格的上涨实际上是供给产李畅策略分析师执业编号：S1500523070001续5-10年。联系电话：+8618817552575期的2002-2011年，中国经济高速发展带动煤炭需求快速增长，煤炭供给增加节奏相对滞后，供需缺口下拉动煤炭价格上涨，煤炭产业迎来高景气度的黄金十年。从期问的二级市场表现看，煤炭板块先后经历了三次较为明显绝对收益与超额收益阶段，分别是：2003-2004年由煤炭公司盈利端大幅改善而推动的上涨：2005-2007年由盈利中枢高位维持的估值抬升推动的上涨：2008-2009年由“4万亿投资计划”下资本市场整体估值向上推动的上涨。反观随后的2012-2020年内，煤炭行业经历了较长的景气下行的去产能期，期问二级市场煤炭板块表现相对一般，即便在2014-2015年有一定的绝对收益但仍跑输大盘，与产业景气上行周期的表现相距较大。◆本轮煤类行业景气周期仍处于平中期，现阶段类似2005-2006年，煤类价格利提升驱动后也有望进入进一步估值修复提升阶段。由于“十二五”以来的行业长期的资本开支下行低迷，自2020年4月起，使得煤炭供给端无法快速响应需求端持续增长，煤炭价格显著上涨，行业迎来渐一轮景气周期。从资本市场表现看，煤炭板块整体迎来了明显的上涨(2020年4月以来申万煤炭板块超颜收益+126%)，分阶段看：2021年2月-2022年9月由煤炭公司盈利端的上涨所推动，反而板块估值端变化较小：2022年10月-2023年7月，煤炭供需错配出现阶役性宽松，煤炭价格明显下跌，煤炭板块波动回调，此间过度悲观预期下煤炭板块估值反而进一步压编（以申万煤炭为例，PE最低位6.5倍，PB最低位1.2倍)：自2023年8月以来，煤炭价格止跌企稳，煤炭公司OE中枢底部抬升的骑定性增强，叠加市场疲软下高股息资产得到青睐，驱动煤炭板块新一轮的上涨，取得了较好的超颜收益。值得注意的是，