行业研究华创证券HUA CHUANG SECURITIES基础化工2023年12月13日能源化工行业2024年度投资策略混沌的库存周期，康波萧条展望复苏华创能源化工团队的2024年策略主题词为，短周期：混沌的库存周期一一拥华创证券研究所袍刑需；中周期：产业周期下行一一传统化工求变三路；长周期：站在康波萧条晨望康波复苏一一短久期EPS和长周期PE的分野。口弱补库周期，白马看增量。库存周期的启动一定需要中国和美国的周期共振，这也是Q3的补库未能形成趋势性行情的主要原因。在周期未启动之前建邮箱：yanghui@hcyjs.com执业编号：S0360522050001议关注下游制品环节的成本修复，包括轮胎、化纤、农药制剂。假设24O2中美同时补库为标志开启库存周期，考虑到1)欧洲工业品去库和美国服务业证券分析师：郑快衰退可能会影响补库强度：2)中美地产新开工双双下行使得地产向的化工品依然需要回避：3)供给增速过高压制价格弹性，我们判断下一轮补库是弱库执业编号：S0360522100004存周期，白马股增量重于价格弹性，重点关注2425年有显著增量的标的，拥艳确定性，手找低估值成长和需求确定性。低估值成长，建议关注低PB、或者有较好资产负债表，同时未来23年具备成长或再定价机会的公司。需邮箱：wangxianli@hcyjs.com求确定性，建议参考1315年去寻找化工行业的授资机会。需求不利的情况执业编号：S0360522080004下，刚需赛道农化延伸出来的农药和化肥都值得重点关注，其中农药产业链的盈利更加靠近制剂端，而化肥产业链的盈利更靠近矿端，建议关注农药制剂和钾肥磷矿中成长性较好的公司。p箱：houxingyu@hcyjs.com地产大周期下行背景下，传就化工求变三路。大多数化工企业都是受益于中联系人：王家怡国城镇化过程中地产需求的拉动，同时一定程度上也受益于中国的人口红利和低价资源品，然而这三个要素都已形成拐点。因此授资人和产业都需要拥抱变化抑或寻找新的出路。未来化工企业的三条路径，向上游走，寻找更低联系人：吴宇的成本；向海外走，寻找更低的交易成本和更加适配的市场：向高附加值走，包括技术溢价、品牌溢价和价值观溢价。邮箱：wuyul@hcyjs.com康波萧条决定了通胀中枢上行。我们判断未来23年EPS流向上游资源品一行业基本数据方面是产能周期决定了资源品依然是最紧缺的环节，一方面是康波萧条决定占比%了经济增长的压力更大，滞胀风险严重，而地缘政治风险使得资本更加短久股票家数（只）4780.06期。资源品的高股息特性在追求短久期和确定性的环境里受到青昧。虽然市总市值（亿元）41.952.114.83场有一定衰退预期，然而康波萧条总在收水衰退和放水滞胀的交替中走向更流通市值（亿元）34.375.075.11高。原油有风险溢价，煤炭有基本面支持。康波复苏决定了科枝成长是最终答橐。本轮康波自2016年进入萧条期至今7年，参考过去4轮康波萧条期平均9.5年的历时，我们目前已经进入了康波萧%6M12M条的后期，也许我们有望在2025-2026年进入康波复苏，应运而生的人工智绝对表现-5.0%-9.0%-23.9y%能也显著增强了产业对生产效率突破的期望。未来的一段时间，EPS和PE会相对表现0.9%2.1%-9.8%走向不同的方向，EPS会流向上游资源品，而PE流向科技成长，并且难以相2022-12-12~-2023-12-12互增强。从市场的角度，康波萧条期的流动性泛滥在产业端体现为通胀和资6%源品强势，在资本市场体现为整体资产端EPS下行和估值中枢抬升。资源品4%虽然可以赢得EPS的上行边际，但是PE却会流向有希望带来生产力突破的科技成长。站在康波萧条期展望康波复苏，这就是EPS和PE分野的本质。未来23021-2年PE驱动行情的依据，一方面来自20132014年在弱基本面宽流动性的24%背景下化工出现过脱离基本面的PE驱动行情，另一方面来自康波萧条末期向一基础化工一沪深300复苏转型的指引一一由科技成长带来的生产力突破是最终答聚。相关研究报告1)库存周期尚未启动，寻找深度价值和确定性成长的个股：2)弱库存周《能源周报(20231204-12010)：需求预期悲观，本周油价下趺》期，量增重于价格弹性，推荐高增量低杠杆的优质白马；3)产能过剩跌价需2023-12-10求增速中枢，寻找刚需农化产业链的盈利强势环节；4)产业拐点，寻找化工《基础化工行业周报(20231204-20231210上本企业向品牌和渠道溢价转型的代表；5)立足康波萧条，看好资源品公司EPS周酷酸、纯碱价格大幅上涨》韧性：6)展望康波复苏，关注科技成长PE上行的空间。2023-12-10《基础化工行业周报(20231126-20231203上行业价格价差指数底部运行》2023-12-04证监会审核华创证泰投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号华创证券HUA CHUANG SECURITIES投资主题报告亮点本文对化工策略的框架做了详细的阐释，化工适用EPS和PE两个雏度的宽基策略。对于过去周期的复盘显示，库存周期对于EPS边际变化的指导作用十分有效。本文对于EPS的判断，主要采用了库存周期、产能周期和康波周期三周期嵌套的理论框架。对于PE的判断，主要采用赛道切换和流动性的分析框架。报告不仗对化工行业短期的盈利和估值做出了判断，同时也对行业中长期的转型方向提出了建议。从库存周期波动的角度，本文判断库存周期共振复苏尚未发生，因而从配置的角度对于下游制品环节和白马股更为有利；考虑国内外周期错位的关系，预计复苏强度偏弱，影响化工品的价格弹性，因此需要关注有增量的公司；从产能周期的角度，本文通过化工品产能梳理判断，供给出清的压力在未来2年较大。需求偏弱而供给过剩的背景下应该向刚需产业链寻求投资机会，需要关注农化链条；从产业周期的角度，本文判断化工品多数与地产相关性较高，在地产大拐点向下的背景下，传统化工企业面临增速中枢和资产回报率下行的风险，因此需要寻求转型。本文提出了转型的三条重要方向一一向上游走、向海外走以及向高附加值转型。从康波周期的角度，本文判断我们仍然处在康波萧条的末期，因此资源品仍将属于强势环节，看好资源品公司的EPS韧性。同时因为康波复苏在望，看好科技成长股的PE弹性。本文判断EPS和PE将会出现割裂的现象。从流动性的角度，本文复盘了2013-2015年化工股涨幅的情况，在弱基本面和宽流动性的背景下，化工股涨幅靠前的公司主要得益于转型、定增等事件驱动的PE弹性。弱基本面宽流动性背景下PE和EPS割裂的判断，也得到康波萧条展望复苏的支持。证监会审核华创证春投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号