宝丰能源(600989)HUAAN SECURITIES公司研究公司深度宝丰能源深度更新报告：煤化工龙头低成本扩张，资本开支高增助力成长投资评级：买入(维持)主要观，点：报告日期：2023-12-03●现代煤化工龙头，成本控制为王，资本开支驱动产能高增收盘价（元）14.18宝丰能源是国内高端煤基断材料行业领军企业。公司以煤炭采选为基近12个月最高/最低（元）16.06/11.93础，以现代煤化工为核心，按照煤、焦、气、化、油、电多联产的技总股本（百万股）7,333术路线，实现了煤炭资源的分质、分级、充分利用，形成了较为完整流通股本（百万股）7,333的煤化工循环经济产业链，是现代煤化工标杆企业，现有烯烃、焦流通股比例(%)100.00总市值（亿元）1040化、精细化工三大分部。流通市值（亿元）1040黄本开支驱动产能高增，有望实现骑越式成长。目前公司拥有焦炭产公司价格与沪深300走势比较能700万吨/年焦炭，甲醇产能540万吨」年，烯烃产能220万吨/年39%等，以及720万吨」年的煤炭开采能力。预计在未来公司将拥有12002%万吨」年的甲醇和530万吨」年的烯烃产能，煤炭开采能力达910万吨年（不含红一红二权益产能），成长空间可期。过去三年，公司年均资本开支接近百亿元（不含2023H2),后续内蒙一期和宁东四期烯烃项7231023目还有百亿以上的新增资本开支。高资本开支驱动公司快速成长，利20%一沪深300润体量有望实现跨越式增长。●聚烯烃进口替代空间仍存，焦炭供需有望向好执业证书号：S0010522110002聚靖烃短期永压但缺口仍存，此轮产能授放后新增产能有限。国内聚电话：13621792701乙烯仍存在1000万吨」年以上的进口缺口，聚丙烯尚有少量缺口。未邮箱：wangqf@hazq.com来23年，聚烯烃投放压力仍较大，新增产能以油头和气头为主。尽执业证书号：S0010122070046管短期供需承压，但考虑到国家碳中和、碳减排以及10亿吨炼油总量电话：13816562460限制政策下，本轮产能投放完成之后项目审批难度增大，2026年以后邮箱：pannx(@hazq.com新增产能较难落地，行业将迎来较为明确的供给拐点。焦炭供给端政策推动产能出清，需求有望迎来修复。焦炭行业在经历过一段时间的集中去产能之后，产能过剩程度相对有所缓解，但仍处于产能出清的状态，在有关政策的持续推动下，深化供给侧结构性改苹将持续。据Mysteel数据统计，2020-2022年间，行业淘汰产能规模分别为6154.6万吨」年、2216万吨/年和1731万吨/年。需求侧，钢铁作为最大的下游，随着各地方政府新政策、新举措陆续出台，房建相关报告下游需求有望得到支撑，市场改善可期。目前，房屋新开工面积月度1.三季度盈利超预期，内蒙项目释放同比增速已有所回升。长期成长性2023-10-292高油煤比下成本优势显著，内蒙一●景气承压下成本为王，公司成本把拉力板强期成长可期2023-0827宝丰能潭位于煤制埔烃成本最左侧。内蒙项目落地后，公司平均烯烃3.煤化工龙头业绩坚韧，内蒙项目延续高成长2023-0312成本进一步降低，公司煤制烯烃成本较同行领先差距进一步拉开。首先，内蒙项目是全国首个采用DMTO-I川技术的装置，烯烃单耗较原有项目显著降低（一代技术单耗3.0吨甲醇/吨烯烃、三代技术单耗2.65敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告宝丰能源(600989)HUAAN RESEARCH吨甲醇/吨烯烃)，各项能耗、公辅设施成本下降明显。其次，内蒙古项目靠近煤炭原料资源丰富的内蒙古地区，显著降低原料运输成本。再次，煤制烯烃折旧成本占比较大，在公司精益控制下，宁东三期和内蒙项目单吨折旧继续大幅下降。公司原谍供应量质齐增，焦化成本优势明显。公司目前全资持有四大煤矿，分别为马莲台煤矿、红四煤矿、四股泉煤矿和丁家粱煤矿，后续新增与收购并举，收购红一和红二煤矿部分股权，预计2025年，公司煤炭权益总产能将达到1102万吨，公司自产煤炭的供应量将进一步提高，主要产品所需原料煤的供应更加稳定，超额利润显著。●政策引领煤化工绿色转型，宝丰能源践行煤化工嵊色发展新道路宝丰能源已成为现代煤化工嫌色标杆企业。在近年来“碳达峰、碳中和”的国家战略下，煤化工产业受到的监管力度相比其他产业必然更加严苛，宝丰能源现有各期项目单位产品综合能耗、水耗均在标准线以下，且处于行业绝对领先位置。率先布局绿氢普代化石能源，引领谍化工行业绿色转型。内蒙古一期新增40万吨使用绿氢置换，宝丰集团长期布局绿氢产业，作为行业的先行者正带领行业走出一条绿色减碳发展之路，我们认为公司后续也有能力能够兼顾减碳及规模扩张。国工业副产氢是最重要的来源。公司700万吨焦炭产能可提取超过13亿方氢气，可为未来氢能利用打开空间。我们认为公司的规模优势和成本控制领先全行业，盈利情况远超市场平均水平，同时不断压缩成本，成为行业内标杆企业。内蒙古项目一期落地将显著增加公司竞争力，未来成长空间广闯。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为57.24、104.22、149.00亿元，同比增速为-9.2%、82.1%、43%。对应PE分别为18.17、9.98、6.98倍，维持“买入”评级。●风险提示项目建设不及预期；产品及原料价格大幅波动；烯烃行业竞争加剧；宏观经济下行。●重要财务指标单位：百万元主要财务指标2022A2023E2024E2025E营业收入28430271994524761551收入同比(%)22.0%-4.3%66.4%36.0%归属母公司净利润630357241042214900净利润同比(%)-10.9%-9.2%82.1%43.0%毛利率(%)32.9%32.7%34.1%34.8%ROE (%18.6%14.8%21.3%23.3%敬请参阅末页重要声明及评级说明2/34