国金证券2023年12月23日氢能&燃料电池行业研究买入（维持评级）行业年度报告证券研究报告氢能组分析师：姚遥（执业S1130512080001)联系人：唐雪琪yaoy@gjzq.com.cntangxueqi@gjzq.com.cn氢能2024年度策略：绿氢项目爆发在即，重点看好制储环节投资建议2023年以来板块核心逻辑发生重大变化，由下游燃料电池推广应用转移到上游绿氢推动电解槽放量。新能源设备的大幅降本以及绿色能源的政策性溢价共同推动了绿氢大发展，市场关注点由2023年上半年绿氢作为新兴能源的第一波热潮，转向开始关注行业端的绿氢项目落地节奏以及企业端的相应订单获取及兑克现节奏，下游多个绿氢应用领域的铺开也将同步带动绿氢需求高涨，在绿氢项目储备充足的情况下，未来1-3年项目落地将持续高增长，我们认为2024年仍将延续氢能自上而下带动的板块行情。1)绿氢生产由项目持续落地所带动，板块整体表现将取决于招标的持续性与绝对量，随着近一年来电解槽项目招标要求逐步提高，标的首选具备进入大型项目供应商以及具备海外出货企业，重点看好电解槽相关设备端机会。2)产业大发展下，中下游同步推广，看好加氢站建设带来的设备机会以及燃料电池核心零部件。核心推荐组合：开辉科技、华光环能、科威尔、富瑞特装、国鸿氢能（完整组合详见正文）。行业观点上游糠直项目进入爆发期，风光电消钠与配套设备降本推动需求启动。2023年国内绿氢项目电解槽招标量接近2G酬，同比翻倍，符合乐观预期，在风光储氢设备的降本以及政策不断加码驱动下，绿氢大发展启动，从需求端看，在绿氢全面渗透下，潜在的消纳空间高达亿吨，远期看行业发展天花板高。2023年内，大量绿氢项目开始申报立项，国内立项的项目绿氢产能已超450万吨，当前落地项目仅5万多吨产能，此外海外需求也开始起量，中东立项绿氢产能近3000万吨，未来需求将同时受益于国内外拉动。考虑到2025年国家1020万吨、各地合计100万吨绿氢产能规划，明年绿氢项目将迎开工潮，带动制氢设备需求高增，我们乐观预计2024年国内电解槽招标量为4G,同比翻倍。禁直应用限制逐步放开，光储直平价推动产业发展加速。政策保障和经济性是绿氢大规模推广应用的两大核心，政策保障是前提、经济性是关键。今年以来从政策角度看，各地氢气的政策管理条例开始逐步松绑，绿氢应用限制陆续开放。从经济性角度看，关键是用电成本，现阶段采用外供电力的绿氢成本（电价≤0.2元/kW)可与灰氢平价，对于绿氢的全面平价，光储氢一体化项目是关键。2023年以来，光伏组件和储能的降本进程加速，据我们的测算，假设项日70%电量上网，剩余30%电量用于制氢，弃电率20%，在光伏组件1元/N、单位投资3.1元M,储能电芯0.5元h、单位投资1.06元h,电解槽1.2元M、单位投资1.35元/N时，对应的制氢成本在6.48元/kg,项目1RR达到5.7%,绿氢成本有望与灰氢持平。未来随着光储氢设备的技术迭代及规模化效应等带来的进一步降本，项目将实现经济性，绿氢大规模应用场景有望进入经济性推动阶段。展望后续两年，随着欧盟碳关税落地倒逼国内涉氢应用产业成本抬高，绿氢应用将进入大规模放量阶段。重点看好制直相关设备，储运装备与燃淋电池环节受放量带动。上游端受绿氢项日高增带动，并具备政策保障和经济性前提，2024年绿氢项目批量开工，将直接带动制氢设备需求起量，电解槽作为核心设备率先受益，当前待招标电解槽量级已达到GW级别，明年预计招标量同比翻倍，此外绿色甲醇船以及国外绿氢项目等将进一步带动绿氢需求高增，电解槽出货超预期与出海重演“早期光伏”可能性并存。中游端，随廉价氢气供应增加，储运环节将成为制约下游应用的重要成本项，随氢能产业标准体系出台、氢能高速示范建设等相关措施落地，将带动相关装备放量：下游端，燃料电池汽车明年推广将提速，2025年国家/各地加总规划达5万/11.8万辆，燃料电池核心零部件将受到带动。风险提示降本速度不及预期、技术研发进度不及预期、下游氢能推广滞后、政策和项目落地不及预期。扫码获取更多服务行业年度报告内容目录1.上游绿氢项日进入爆发期，风光电消纳与配套设备降本推动需求启动.。4412绿氢应用限制逐步放开，光储氢平价推动产业发展加速.…61.3氢气消纳潜在上亿吨量级，万亿市场启动.。2。全球绿氢发展成共识，重点关注制氢设备环节与绿色溢价。112.1绿色溢价为产业发展推手，电解槽迎接早期光伏机会..1124碳税推动绿色航运新需求，关注下游绿色燃料溢价…163。标准落地推动“储-运-加”发展，加氢站、管道和液氢落地加速173.1储运环节将成氢气成本关键点，管道、液氢落地加速....173.2氢能高速建设示范将落地，加氢站配套同步起量…204。燃料电池汽车推广将提速，氢储能电站开启示范...2141燃料电池汽车和氢储能电站落地推广，燃料电池及核心零部件受益带动·215.2方向选择：重点布局制储相关设备企业.236.风险提示25图表目录图表1：氢能产业发展中长期规划2025年可再生能源制氢量达到10-20万吨/年.·4图表3：全球各国绿氢产能规划合计超千万吨.…5图表4：中东各个地区绿氢产能规划高增…5图表5：国内立项的项目绿氢产能已超450万吨.…6图表8：氢气政策管理条例开始逐步松绑7图表9：电价0.2元kh以下时绿氢和灰氢可达成平价..8图表11：不同组件价格/制氢系统价格下的那，设备降本下项目经济性逐步显现.9图表12：氢气消纳理论极限上亿吨，带动万亿市场规模….10图表13：四大领域氢气消纳理论极限规模达上亿吨，对应电解槽上千G.·102