建筑材料/申万宏源研究SWS RESEARCH水泥制造2021年03月30日从德国水泥发展看中国水泥碳中和行业研究之路看好建材行业碳中和系列报告1相关研究本期投资提示：●水泥行业“碳中和”任重道远。水泥制造行业的碳排放占到建材行业的84%，国内总量的14%,是我国实现碳中和宏伟目标的主要战场。但是有别于发电和供热、交通运输等碳排券研究报告证券分析师戴铭余A0230520010001放大户的碳中和可以通过清洁能源替代实现，水泥行业的碳中和面临两大难题：1)水泥daimy@swsresearch.com在生产环节中原料受热分解天然会产生C02排敬，难以根本性遍制：2)水泥作为高耗能刘晓宁A0230511120002行业对原燃料价格敏感，我国能源禀赋为富煤贫油少气，很难脱离对煤炭的依赖。根据福liuxn@swsresearch.com建省计量科学研究院数据，水泥生产过程中原料分解产生的温室气体排放在占比最大，占研究支持比63.01%，其次是化石燃料燃烧产生的温室气体排放，占比31.57%。这意味着水泥行郦悦轩A0230518120002碳中和的实现要么在生产工艺和原燃料使用上实现变革，要么使需要在后端的碳中和技liyx@swsresearch.com术上产生额外投入。联系人德国水泥碳中和启示：水泥产量减少和传统减排推进较早，虽效用明显但后续边际空间有(8621)23297818×7425限，重头戏需依赖碳中和技术创新。从国际视角来看，水泥行业的碳中和并非新鲜词汇，上到全球水泥和混凝土协会、欧洲水泥协会等国际性水泥协会组织，下到海德堡水泥集团拉法基豪瑞集团、西麦斯集团、老城堡集团等国际水泥集团均已明确提出了2050年碳中和的目标以及实现路径，对我国水泥行业的碳中和之路具有很好的借鉴意义。考虑欧盟在控制水泥碳排放领域走在世界前列，而德国又是其中标杆，故我们试图通过研究复盘德国水泥龙头海德堡的碳中和之路，来得到一些启发：复盘来看，德国的碳中和路径可分为水泥产量减少和单吨排放减少两类，事实上德国的水泥产量1974年见顶后就开启下行通道，截至目前已经进入平台期，产量减少对碳中和的边际贡献已经基本走完，未来对碳中和的着力点主要依赖于单吨排放减少。从方式上，按照海德堡规划口径可分为三类：1)传统减排；2)环经济8创新型产品；3)碳捕捉、碳存储、碳使用。从当前公司进度看，提高能源利用效率，增加替代燃料、替代原料等传统减排方式仍有空间可循，但真正实现碳中和的重头戏仍需依赖处于探素阶段的循环经济8创新型产品以及碳捕捉、碳储存等技术实现。我国水泥C02排放量到2060年论减排空间约73%，剥余需要通过技术突破或者碳交易来实现。与德国不同，我国水泥产量虽然于2014年见顶，但至今仍处在平台期，长期水泥减产空间巨大：同时，虽然我国水泥制造技术已冠军全球，但因早期对碳减排重视不足，在替代燃料等应用上与发达国家仍有较大差距，给碳减排带来的更大的潜在空间。在目前全球范围内已验证的技术路径普及背景下我们预计我国水泥CO2排放量将从2020年的1419亿吨盼两个阶段下降至2060年的3.80亿吨，碳排总量下降73%，其中市场化和政策性减排（水泥产量减少）贡献了36%，技术性减排贡献了28%，中和性减排贡献了37%。剩余仍有约27%的C02敬在目前技术背景下无法实现清零，我们预计需要通过新的技术突破或者碳交易来实现。投资建议：“碳中和”是一场更为彻底的供给侧改革，龙头将明显受益。我们预计在“碳中和”目标之下，水泥行业的实现路径主要来源于三大块，龙头水泥企业将显著受益：1】技术性减排减碳将倒逼水泥企业进行智能化改造和技术创新，龙头企业具备技术优势、规模优势、资金优势，最有可能首先达标；2)市场与产业政策结合减排或倒逼行业加速去产量（产能），龙头企业的差异化限产优势或使其市场份额加速提升。3)水泥生产工艺使减排对于企业生产来说是必要项也是成本项，大概率涉及到碳排指标的购买，行业成本曲线陡峭化利好优胜劣汰。我们建议关注行业内环保标准领先，综合实力强的龙头企业海螺水泥、中国建材H、天山股份。风险提示：碳中和推进低于预期，经济低于预期，水泥供给量超预期增长中万宏源研究微信服务号请务必仔细阅读正文之后的各项信息被露与声明SWS行业深度投资案件结论和投资建议我们认为，“碳中和”无疑是一场更为彻底的供给侧改革，龙头将明显受益。我们建议关注行业内环保标准领先，综合实力强的龙头企业海螺水泥、中国建材H、天山股份。原因及逻辑我们预计在“碳中和”目标之下，水泥行业的实现路径主要来源于三大块，龙头水泥企业将显著受益：1)技术性减排减碳将倒逼水泥企业进行智能化改造和技术创新，龙头企业具备技术优势、规模优势、资金优势，最有可能首先达标；2)市场与产业政策结合减排或倒逼行业加速去产量（产能），龙头企业的差异化限产优势或使其市场份额加速提升。3)水泥生产工艺使减排对于企业生产来说是必要项也是成本项，大概率涉及到碳排指标的购买，行业成本曲线陡峭化利好优胜劣汰。有别于大众的认识市场普遍认为水泥在现有技术储备下实现碳中和前景渺茫，但我们认为，与发达国家已经历了水泥产量下滑期红利不同，我国水泥产量虽然于2014年见顶，但至今仍处在平台期，长期水泥减产空间巨大；同时，虽然我国水泥制造技术已冠军全球，但因早期对碳减排重视不足，在替代燃料等应用上与发达国家仍有较大差距，给碳减排带来的更大的潜在空间。我们假设，在目前全球范围内已验证的技术路径普及背景下，我国水泥C02放量将从2020年的14.19亿吨分两个阶段下降至2060年的3.80亿吨，碳排总量下降73%，其中市场化和政策性减排（水泥产量减少）贡献了36%，技术性减排贡献了28%，中和性减排贡献了37%，碳中和存在可行性。剩除虽仍有约27%的C02排放在目前技术背景下无法实现清零，但我们认为长达40年的时间窗口有望带来新的技术突破。请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第2页共24页简单金融成就梦想