行业研究华创证券HUA CHUANG SECURITIES2030203060火电2023年09月29日火电行业深度研究报告碳文推荐（维持）本轮火电周期的多维度思考全方位、多角度理解火电周期。本篇报告我们对火电进行全方位解读，首先从华创证券研究所宏观的视角来看火电本轮所处的周期位置；其次对影响火电最核心要素电价及煤价进行深入探讨，探究火电后续盈利走向；进一步以业绩为基石，延伸到对证券分析师：鹿天一电话：010-63214656后以市场风格收尾，展望央企和地方性运营商两大阵营的未来走势。周期：回看过去二十年，火电明显超额收益一方面来源于核心要素的边际向上3060另一方面来潭于行业转型的驱动。03年持续紧张的电力供需带动利用小时数提升，火电盈利能力增强；14年煤价下行推动ROE修复进而催生新一波行情；行业基本数据21年绿电发展新逻辑，政策利好抬升全板块预期。当下来看，前期火电投资占比%不足导致用电供需偏紧，而煤价回落驱动的火电业绩弹性亦然可观，新一轮火股票家数（只）360.00电周期值得期待，会总市值（亿元）9.025.291.00电价：更多受政策端的扰动，长期看电价或“可涨”。21年煤价高企电价上浮流通市值（亿元）7.660.361.10空间被再次打开，展望明年，电价中枢的确定本质上需要回归于电企的合理盈利，或与煤价更为相关，因此政策端的抉择具有较强的不确定性。而站在更长期的视角，如果不去预判政策，而仪从“涨电价”这一决策引发的“结果”来%IM6M12M看，在电价上涨5%、用电量修复5%的中性条件下，电价调升预计会侵蚀2.75%绝对表现-2.8%0.8%2.9%○的工业企业利润，对利润的冲击并非不可接受，理论上工业电价在宏观层面具相对表现-1.1%8.5%6.5%备一定的上浮可行性。煤价：仍然具有下行的基本面支撑，产量方面，国内23M1-8实现原煤产量30.682022-09-28-2023-09-2822%亿吨，同比增长4.5%；进口煤随着澳煤进口增加与国际形势的平稳也逐渐贡献增量，整体来看煤炭供给稳中有升。虽然近期煤炭受安全事故导致供给端有所波动，但考虑到整体煤炭供需仍然偏宽松，短期扰动消散叠加步入淡季之后煤价有望开始下行。▣估值的定性思考，先其对于地方性运营商而言，以PB为中枢的估值逻辑相对221223/0223/0523/0723/09沪深300“粗糙”，因为PB倍数的给定相对较为主观。为定量把握运营商的估值，我们用增量的视角，假设当前股价反映目前煤价，对市场煤价格后续下跌对应的业绩弹性空间进行定量测算：我们测算煤价每下跌100元，若长协煤占比在30%-60%区间，业绩弹性较大的运营商的业绩增量弹性（超额的业绩释放增量/当前市值)约在3%-10%。赛，央企在“上半场”率先吹响了修复的号角。本质来看，是长协煤价低千市场煤价格的背景下，高长协履约带来的成本优势，进而对应到业绩层面的率先释放。后续来看，夏季用电负荷逐渐回落、叠加短期安全事件扰动消除之后，煤价或将再次进入下行区间，如果煤炭市场价格再次转弱，长协煤占比较低的203060双碳地方性运营商将拥有更大的修复弹性。口授资建议：火电周期王者归来，今年在煤价回落的背景下走出了相较于大盘的独立行情，业绩改善加速修复。展望后续，火电短期业绩修复仍然是影响本轮火电周期的决定性因素，同时电改不断推进，容量电价，现货交易、辅助服务等市场不断健全，将从根源上弱化火电的周期属性，进而对火电估值进行重塑，我们对火电运营商两手抓的策略不变：一手抓长协煤占比高、业绩确定性较强的央企，首推华能国际、建议关注华电国际、大唐发电；另一手抓后续有望强势“突国”的地方性运营商，建议关注江基国信、浙能电力、皖能电力、京能电力、建投能源等。▣风险提示：煤价冲高的风险，电价涨幅可能不及预期，火电业绩改善不及预60双203060双碳证监会审核华创证春投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号20华创证券HUA CHUANG SECUR<0火电行业深度研究报告660双碳文库投资主题60双60报告亮点本篇报告我们对此前火电修复系列专题进行统一整理，并在之前的系列专题基础之上结合后续行业基本面的实际走向进行更新补充，选取精华浓缩成一篇对于火电的全方位、多视角的“工具书”属性报告。从周期、基本面、估值、风格多雏度理解本轮火电行情的底层逻辑与后续行情演绎走向。20306203060双碳文库火电周期王者归来，今年在煤价回落的背景下走出了相较于大盘的独立行情，业绩改善加速修复。展望后续，火电短期业绩修复仍然是影响本轮火电周期的决定性因素，长期来看，电改持续推进，容量电价、现货交易、辅助服务等市场不断健全，将从根源上弱化火电的周期属性，进而对火电估值进行重标的方面，对火电运营商两手抓的策略不变：一手抓长协煤占比高、业绩确定性较强的央企，首推华能国际、建议关注华电国际、大唐发电；另一手抓后续有望强势“突国”的地方性运营商，建议关注江苏国信、浙能电力、皖能电力、京能电力、建投能源等。203060双碳文库203060双碳文库203060双碳文库203060双碳203060双碳文库203060双碳文库203060双碳文库203060双碳203060双碳文203060双碳文203060双碳文字203060双碳证监会审核华创证春投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号未许可，兼止