证券研究报告·行业深度报告·公用事业东吴证券公用事业行业深度报告SOOCHOW SECURITIES全球核电深度一一激荡七十载，后浪汤汤来2024年11月13日增持（维持）证券分析师袁理执业证书：S0600511080001021-60199782■全球碳中和及A山需求爆发的驱动下，全球核电再迎复兴，中国核电装yuanl@dwzq.com.cn机空门广阔。1973年国际石油危机爆发，核电成为替代能源得以高速证券分析师任逃轩发展，2024年全球可运行机组达439台，发电量占比9%。美国已历经执业证书：S0600522030002比仅5%，低碳目标和能源安全背景下，全球核电再迎复兴，2023年renyx@dwzq.com.cn第28届联合国气候大会，22个国家达成共识，2050年全球核电装机达2020年的三倍，截至2024年8月，全球可运行机组容量约395GW,在行业走势建/计划机组容量约71GW85GW,增量弹性18%/21%，中国在建/计划机组容量约35GW/40GW,是未来10-15年全球核电投运的主要驱动力。印度、俄罗斯、土耳其、英国、韩国也均有5GW及以上增量，■全球电改进度参差，核电电价从管制到市场化，绿色溢价增厚收益。1)美国：电力市场竞争、垄断并存，目前已完成电改的23个州实现电力市场化，核电主要通过市场集中竞价机制定价，多市场交易保障2024年为基准，当核电厂总收入低于$43.75MWh时，PTC可为核电厂提供税收补贴支持。2)法国：电力市场受政府监管力度较大，法国电相关研究力集团EDF具有垄断地位，监管价和市场价并行，2026年起执行新机《能源法2025年1月1日起施行，基制，控制核电平衡均价70欧元MWh,使EDF有足够盈利空间推动新础统领性法律填补能源立法空白》项目；如价格飙升利润超预期，EDF将返还部分颜外盈利以补贴终2024-11-10端。3)日本：电力市场区域垄断，五轮电力改革后进入全面市场化，《大力实施可再生能源替代行动，公由市场主导电价，2022年发出重振核电信号，执行“最大限度利用核用事业三季报业绩稳健质量提升》电”的新方针。4)中国：2013年以后核电执行“两价取低”的政策，2024-11-04市场化比例逐年提升，约50%，核电市场化后可通过多市场交易及合理补贴保障收益，由政府管控的电价也调控至合理水平以覆盖成本。◆核电具备壳争力，成本下行可期。2012年以前，美国核电站由于开展延寿和提高容量改造，实施“9.11”事件和福岛核事故专项安全改进，核电发电成本在2012年达到44.57美元MWh的历史顶峰，随后美国提出以“降本增效”为核心目标的“履行核电承诺”行动计划DNP计划)，总目标是到2020年实现美国核电行业总发电成本较2012年下降30%,到2022年，美国核电总发电成本已降至20年以来最低值，的30.92美元/MWh,比2012年下降近40%，其中，1)DNP计划推动运营成本下降33.4%，2)延寿、安全升级等投资项目完成，资本成本下降50.9%，3)铀价自2008年峰值下降，燃料成本下降41.4%.■中国具备低成本优势，未来折旧成本仍有下行空间。我们分析中国核电、中国广核和美国CEG的度电成本，2023年中国核电、中国广核度电成本约02元/KWh,而美国CEG约0.265元/KWh,主要系CEG运维成本约为中国2倍。未来中国核电机组进入延寿期后，折旧具备下行空间，我们假设度电折旧与美国CEG目前水平相当(0.04元KWh),核电总度电成本将下行10-20%左右，核电延寿全球推进，优质资产长期价值再增厚。2024年全球在运核电机组平均年龄超30年，超过40年运行时间的机组多达136台，延寿需求减增。根据EA,在假设机组能力因子为85%、折现率为7%情景下，核电新建机组LCOE平均约为70美元MWh,延寿10年/延寿20年机组的LCOE分别为34W30美元MWh,不及新建机组的50%，我们以单台规模为0.67GW的第二代核电机组为例，测算核电机组延寿一次对内在价值增厚效应可达11%-23%，折现率越小增厚弹性越大，延寿可降低核电成本并增厚内在价值，核电具备长期运行优势。■投责建议：全球核电迎复兴，中国核电装机空间广阔，重点推荐核电运营双寡头【中国核电】【中国广核】，建议关注【中广核电力】，■风险提示：电价波动；新项目投运不及预期；核电机组运行风险，1/37请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所行业深度报告东吴证券SOOCHOW SECURITIES内容目录1.1.激荡七十载：能源安全+技术进步，20世纪70年代核电装机爆发1.2.后浪汤汤来：碳中和十AI新需求，全球核电再迎复兴1.2.1.全球核电复兴，2050年全球核电达2030年3倍.1.2.1.AI和数据中心推动电力需求增长，核电备受青睐122.全球核电电价：因地制宜，从管制到市场，绿色溢价增厚收益.…1521.美国：竞争、垄断并存，多市场交易+绿色溢价保障核电收益2.1.1.美国电力市场情况复杂，竞争、垄断并存.152.1.2.美国核电多市场交易保障收益…172.1.3.核电享绿色溢价，政府补贴增厚收益.1822.法国：政府控制程度高，引入新机制保障核电合理电价2022.1.法国电力市场相对寡头化，政府监管和控制程度较高202.2.2.核电定价新机制下的超额收益将由政府部分征收并再分配2.3.日本：五轮改革实现全面市场化，核电重振兴信号发出.222.3.1.日本是典型的区域垄断型电力市场，五轮改革实现全面市场化.222.3.2.核电发展受到福岛事故重创，重振核电信号已发出242.4.中国：深化电玫持续中，核电市场化率逐年提升252.4.1.中国电力市场从发输配售一体化到管住中间、放开两端.2.4.2.核电定价执行“两价孰低”政策，市场化交易比例提升253.核电具备竟争力，成本下行可期…3.2.中国的核电度电成本低于美国，且仍具备下行空间.4.核电延寿全球推进，优质资产长期价值再增厚…4.1.高龄机组潮来临，延寿需求激增324.2.机组延寿可降低平准化成本，长期运行凸显优势334.3.核电机组延寿可增厚内在价值345。投资建议与风险提示…5.1.投资建议.…355.2.风险提示362/37东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分