国金证券2024年11月22日氢能&燃料电池行业研究买入（维持评级）行业年度报告证券研究报告氢能组分析师：姚遥（执业S1130512080001)联系人：唐雪琪yaoy@gjzq.com.cntangxueqi@gjzq.com.cn2025年氢能年度策略：奇点将至，绿氢及商用车迎翻倍放量投资逻辑2024年是直能行业准备年，在政策推广、示范效应和产业降本三重驱动下，明年将迎放量，带动产业迈向商业化。从2025年国家目标看，绿氢项目缺口在9-10万吨（保有量11万吨）、燃料电池汽车缺口在2.5万辆（保有量2.5万辆)，绿氢项日和燃料电池汽车的爆发量级均看向翻倍起步。把提绿氢一体化项日和燃料电池两大主线：)项日量级爆发和一体化带来的上游制氢设备和绿色运营商机会：2)目标+补贴+示范下燃料电池汽车零部件机会。·政策端：顶层政策定调+地方政策示范推进，政策已为明年爆发奠基。行业在政策端得到了空前的支持力度，从中夹层面政府工作报告的加快前沿新兴氢能发展、入选《能源法》定性能源管理基调，到地方层面二十余个省市发布产业发展行动计划，中央+地方已为明年爆发做好政策支持。应用端：项目向一体化发展、应用场景不断延伸，示范落地催化存量项目进度。绿氢转向制用一体化，政策支持探索建设风光氢氨醇一体化基地，2024年起多家运营商建设风/光氢储+氨醇/重卡一体化项目。项目一体化发展打通上下游，解决应用难点并且便于控制整体经济性，缩短项目验证时间。同时，绿氢的商业模式跑通是当前重点，多个标杆性示范项目2024年正常推进，将加速存量项目招标进度，为明年大量项目落地提供实践支持。,经济端：产业链成本下行，绿氢逐步迈向应用平价。2024年光储氢设备价格持续下行，以当前成本测算，绿氢可在特定场景实现经济性，如就地消纳制氨醇、燃料电池重卡等，为明年爆发奠定经济基础。嵊直一体化项目迎爆发，花捷制直设备和嵊色运营商机会。2023年-2024年，国内立项的项目绿氢产能已超600万吨，当前落地项目约11万吨。随着政策出台、示范效应和产业降本三者共同驱动，项目落地进程将加速。考虑到205年国家规划10-20万吨、各地合计120万吨绿氢产能规划，以及当前存量8万吨，5.8GW的已开工未招标的项目，预计2025年绿氢项目将迎招标潮，带动制氢设备需求高增，我们乐观预计2025年国内电解槽招标量为5GW。行业拿订单并在项目现场实地验证是现阶段的重点，制氢设备的渠道优势和一体化优势是关键，首选能源央国企下属或合作公司。绿色运营商同迎机遇，绿醇绿氨的崛起为绿氢和电解槽带来更多的发展机会，若绿色甲醇/绿氨对传统方式替代比例达到30%，则可以带动556.2/368.1万吨的绿氢消纳，布局高价值量及关键核心装备：风电和光伏产业链、绿氢合成气/醇技术与设备、生物质处理的企业将率先受益。真能商用车进入冲刺潮倍年，燃料电池核心章部件迎机逼。2025年规划确认时点将近，国家层面规划燃料电池汽车推广的保底量，即到2025年之前不低于5万辆，截至2024年10月，燃料电池汽车保有量约为2.5万辆，近半目标缺口需完成。同时，行业已具备商业化潜力，示范、补贴、降本三重因素将推动燃料电池汽车放量落地，对应带动系统、电推、储氢瓶，价值量高的燃料电池零部件率先受益。投资建议1)制氢和燃料电池两条主线并行，关键在经济性及应用突破，重点关注政策驱动与新商业模式闭环：2)政策进一步定调+需求兑现+新商业模式落地，整体估值有望迎接修复。氢能板块交易逻辑在于政策的进一步推动预期和整体放量持续增长的预期：①氢能板块有望进一步从政策角度定调：②整体的板块驱动力逐步由先前的成本端向需求端转变：③“绿电绿氢+燃料电池车辆运营”的商业模式闭环有望初步形成。重点把提绿氢一体化项目和燃料电池汽车两大方向，制氢设备、绿色运营商和燃料电池相关标的率先受益：华电科工、吉电股份、森松国际、科威尔、中集安瑞科。风险提示政策推广力度不及预期、示范项目落地缓慢、降本速度不及预期、技术研发进度不及预期。国金证券扫码获取更多服务行业年度报告内容目录一、政策、示范、降本三驱动，2025年迈向放量年..…51.1中央层面定调、地方推广加码，2025年项日招标和车量级翻倍起步.…512项目向一体化发展、应用场景延仲拓空间，示范效应催化存量项目落地.…71.3绿氢逐步迈向平价，为明年爆发奠定经济基础.…10二、绿氢一体化项日迎爆发，把提制氢设备和绿色运营商机会。122.1绿氢项目招标迎爆发，产能六倍向上释放空间.。122.2政策松绑、打造场景和资金扶持，为项目放量打下支持基础...1415三、氢能商用车进入冲刺翻倍年，燃料电池核心零部件迎机遥…183.2示范、补贴、降本三重因素，推动燃料电池汽车放量落地…0四、投资建议…27五、风险提示28图表目录图表1：顶层定调发展氢能高度…6图表3：2025年各省燃料电池汽车规划总量达到9万辆（辆）.…6图表4：绿氢项目实际落地产能与目标规划缺口达到9万吨（万吨)…图表5：燃料电池汽车2.5万辆缺口，过半目标亟待完成…图表7：开工项目下游应用大多以化工、交通为主，包含储能和供能应用..8图表8：示范项目投运超一年（部分代表性项目）…8图表10：制氢装备单瓦价格同比下降.…10图表2：氢气成本下行主要由设备投资和电耗费用贡献…11图表13：光伏组件价格下行（元)…11图表14：储能系统加权平均中标价格持续下降（元h)…11图表15：电价0.2元h以下时绿氢和灰氢可达成平价.…122